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滙豐銀行VS國內銀行 本周核心觀點 面對滙豐銀行的短期按排，國內銀行由於高拔備依然會維持較高的分紅率，高股息率的優勢凸顯。在全球疫情衝擊下，滙豐銀行相對國內6大行有哪些特點？投資價值究競如何？ 2、全球化經營，滙豐銀行受到疫情衝擊更大 滙豐銀行屬於全球化經營的銀行，但是營收的區域重心也在逐步調整，業務重心在向經濟增速相對較高的區域傾斜，比如：亞洲等區域。滙豐銀行10年來調整區域戰略，主動收縮歐洲和北美的業務，而亞洲和其它地區的業務在擴張，到2019年基本形成歐洲北美/亞洲及其它地區營收占比30％/70％。2019年歐洲營收占比19％，北美營收占比8％，亞洲營收占比33％，其他地區的營收占比由40％。1季度疫情集中在亞洲地區，亞洲經濟停擺，而2季度，疫情又開始向北美和歐洲地區蔓延，歐洲和北美經濟停擺。儘管業務區域分布在調整，但是由於業務布局全球，業務受損範圍更廣，受損程度較國內大型銀行更加嚴重。 3、從收益結構角度看營收穩定性，滙豐的護城河相對較低 在疫情期間，利息凈收入穩定性遠遠高於非息收入。因為只要有信貸投放增加，利息凈收入就有足夠的保證，而非息收入主要是在交易環節中產生收入，在疫期期間非接觸經濟模式下，交易行為和交易規模下降，手續費傭金和非息收入將下降更加顯著，穩定性低。滙豐銀行以傳統商業銀行業務為主，利息凈收入占營業收入約55％，手續費收入占比25％，交易收益和保險業務收入占比有20％。滙豐利息凈收入占比低，營收的穩定更弱。從而營業收入增長上，滙豐銀行的護城河更低。而國內銀行利息凈收入占比75％，而非息收入占比25％，儘管受到LPR下行的衝擊但是利息凈收入依然維持正增長，營收的穩定性更強。 4、三大業務板塊均受到衝擊 滙豐銀行業務分為：零售銀行及財富管理、工商金融、環球銀行及資本市場三大業務板塊。三大業務板塊都將受到嚴重的衝擊。其中，零售銀行及財富管理受衝擊最大，業務主要是信用卡、消費信貸、個人經營性貸款以及個人才財富管理，這些業務因為疫情的衝擊，必然減少，尤其是信用卡業務受損最為嚴重。其次是環球銀行及資本市場業務。環球業務大部分分布在已開發國家，而這些國家的經濟停擺，疫情在不斷惡化，好轉也要2020年下半年，再加上風險資產和避險資產的價格同步下跌，資本市場投資收益必然受損嚴重。最後是CMB和工商金融業務。這塊業務會有穩步的增長，但是依然要等在疫情結束，經濟救助政策和經濟刺激政策正式落地後，業務才會有所增長。 5、區位紅利在下降 滙豐銀行的利潤主要來自香港與英國，而香港和倫敦作為國際金融中心的地位在削弱。（1）香港地區國際金融中心的地位在下降。2019年動亂和2020年的疫情，香港經濟增速受損嚴重。2）英國脫歐，倫敦在國際金融的地位也在下降。英國脫歐一方面影響英國實體經濟，對貿易、勞動力產生影響。另一方面金融企業總部也會搬遷。瑞銀集團、美國銀行、等金融機構總部相繼離開英國，落戶法蘭克福、巴黎等城市。 6、滙豐銀行成本收入比高，而ROE偏低 從2011年開始滙豐的成本收入比在持續回升，從60％附近提高到75％，而同期ROE也從11％下降到3.6％。而國內銀行的成本收入比在30％附近，始終保持穩定，遠遠低於滙豐銀行，主要的原因之一是：國內銀行人力成本相對較低。同其國內銀行ROE也從20％附近下降到11％左右。國內銀行ROE依然高於滙豐銀行。 7、投資價值低於國內大行H股 （1）估值依然高。滙豐0.7倍PB，而其它五大行H股估值都在0.4-0.7之間。（2）業績增速低。5大行19年凈利潤增速在5％附近，而滙豐凈利潤同比下降53％。（3）股息率低。滙豐股息率為0.而國內五大行分紅比率在30％以上，股息率在5.5-7％之間。（4）撥備覆蓋率低。滙豐銀行只有60％，而五大行的撥備覆蓋率為200％左右，估值安全墊相對高。（5）跌幅相對小。滙豐從年初下跌37％，跌幅小於歐洲英國主要銀行的跌幅。未來下跌依然有空間。 8、未來國內貨幣政策和財政政策空間更大，國內銀行估值修復空間大 （1）法定存款準備金率依然高。儘管本年已有3次降準，但大行的法定存準率依然在10％左右。（2）LPR下行空間依然存在。目前1年期/5年期LPR分別為4.05％/4.75％。預計本年仍將下降20－40個bp。（3）存款基準利率依然較高。1年期基準為1.5％，未來將會下調。（4）再貸款再貼現逐步落地。已公告1.8萬億再貸款規模，4月初已投放近5000億，還有1.3萬億規模將陸續投放。其中：專項再貸款700億，再貸款再貼現2300億，中小銀行再貸款再貼現1萬億。（5）財政政策：提高財政赤字率、發行國債、提高專項債額度、發布救濟政府和刺激政策。（6）貨幣財政政策有助於穩增長和穩業績，從估值和盈利助推銀行股估值修復。國內銀行估值修復空間大。 9、投資建議 （1）把握超跌反彈的估值修復行情。原因：其一、經濟底形成。2月經濟數據不佳，1季度經濟增長率預計為負，一方面，經濟底出現銀行板塊估值底形成，另一方面，由於之前市場預期經濟底沒有這麼低，銀行股估值依然短期承壓。但是隨後經濟增長率季度環比將提高，從而估值修復行情可期。其二、政策逆周期調控，穩增長項以及降息預計將逐步落地，從盈利和資產質量兩個維度支撐銀行股估值修復。327政治局會議提出加大宏觀貨幣政策的調節和實施力度，表明財政政策將更加積極，主要體現在提高財政赤字、發行特別國債、增加專項債額度，預計財政方面至少有4萬億以上的寬鬆額度；同時貨幣政策將更加靈活，降低貸款利率水平，3月一4月間，兩次定向降準，釋放流動性近萬億；而且利率走廊下限被下降，引導利率中樞下行。我們預計降低存款基準利率劍在鉉上，時間窗口預計在4月中下旬。其三、銀行股估值達歷史低位，高股息率優勢突出。 （2）投資主線之一：把握受疫情影響小的銀行，上半年把握對公貸款占比高的低估值銀行，下半年把握零售貸款占比高的銀行；主線之二：把握估值觸底的優質銀行股的中長期投資機會，比如：招行、寧波、平安。 按照銀保監6號文精神，受疫情影響的小微企業貸款1-6月的本息可以延期支付，從而零售貸款占比高的銀行上半年營收負面影響更大，但是對公貸款占比高的銀行上半年營收的負面影響較小，從而對公為主的銀行短期有比較優勢。短期內，我們重點推薦估值低且對公貸款占比高的銀行，比如：無錫、興業、浦發。 （3）重點推薦標的 每周一股：無錫銀行 4月金股：郵儲銀行（防禦品種；業績增速高；資產質量好；零售優勢進一步增強；中收增速提升；業績高增長；受疫情影響小） 中長期重點推薦：招商銀行、興業銀行、浦發銀行、寧波銀行、常熟銀行；工商銀行、郵儲銀行；無錫銀行、上海銀行、長沙銀行。 10、風險提示 （1）海外疫情尚處於爬坡階段，尤其是美國疫情新增人數大幅攀升，且疫情全球蔓延加劇，海外金融市場波動加劇； （2）全球經濟增速放緩帶動國內出口下降，國內經濟增速預期持續下調，全球經濟大衰退； （3）國內消費市場啟動乏力影響復工復產效果。 目 錄 ...... 一 本周專題：上市銀行年報綜述之一 截止3月31日，A股上市銀行中已有20家披露2019年度報告，其中包括全部6家國有大行、6家股份行、4家城商行和4家農商行。本周專題就已披露年報銀行的規模指標、盈利指標和資產質量指標進行匯總分析。 （一）規模業績：營收、凈利潤同比提速，單季環比下滑 2019年全年，已披露數據的上市銀行整體的營收增速為9.36％，比上年末提升了0.73個百分點，其中4季度單季營收同比增速6.01％，環比3季度同比增速下滑3.40個百分點。從歸母凈利潤來看，整體增速為6.45％，比上年末提升了1.18個百分點，其中4季度單季營收同比增速4.18％，環比3季度同比增速下滑3.45個百分點。四季度環比有所下滑，主要因為4季度資產規模增速有所下滑，導致規模效益減弱，同時疊加市場利率逐步下降的影響逐漸顯現，影響收益率水平。 分銀行類型來看，城商行表現最為亮眼。營收增速上，城商行>；股份行>；大行>；農商行，凈利潤增速上，城商行>；股份行>；農商行>；大行。城商行依然保持高增速，股份行增速也顯著回升，大行因撥備計提壓力依然較大，在營收增速高於農商行的情況下，凈利潤增速低於農商行。 ... （二）盈利能力：ROE有所下滑、NIM回暖提升 2019年全年，已披露數據的上市銀行整體的ROE為11.88％，比上年末下滑0.39個百分點，環比3季度年化加權ROE下滑1.96個百分點。 ROE下滑的主要原因是因為19年多家銀行推出多種資本補充工具補充資本，提升資本充足度水平，導致槓桿率下降，20家銀行的權益倍數平均下降了0.88。 從凈息差來看，2019年整體NIM為2.22％，比上年末提升了8bp，環比19年上半年提升2bp。 NIM提升有2點原因：其一、是得益於上市銀行在19年優化調整了資產擺布，向信貸資產傾斜，貸款占總資產的比例平均上升了2.32個百分點。同時，各家銀行業均在深化零售業發展上有所成效，20家已披露年報銀行的零售貸款占比均有所提升，平均顯著提升了3.12個百分點，通過向收益較高的零售貸款傾斜，整體收益率也受到正面影響。其二、19年市場利率下行，同業負債和應付債券的成本率下行，在一定程度上對沖了存款成本率上升的影響，利好整體凈息差。 分銀行類型來看，股份行表現最為亮眼，其在ROE平均水平上最高，19年降幅也最小，在凈息差上，同樣在平均水平和反彈幅度來看，均領先其他銀行類型。 ...... （三）資產質量：不良改善 1、不良和關注占比雙降 2019年全年，已披露數據的上市銀行整體平均不良率為1.48％，比上年末下降8bp，環比3季度下降3bp。20家銀行中除了郵儲銀行不良持平在很低水平，浙商銀行不良率同比上升以外，其他18家銀行不良率均有所下降。在19年計提與核銷維持相對穩定的情況下，上市銀行通過精細化和智能化風險控制，有效管理了資產風險，在不通過加大核銷的情況下，降低了不良率。 從關注類占比來看，2019年銀行整體關注類貸款占比為2.20％，較18年末下降23bp，較19年上半年末下降10bp。 分銀行來看，大行的不良率水平依然維持在各類型銀行的最低水平。而城商行的資產質量改善更為突出，無論是不良率還是關注類貸款，下降幅度在各類型銀行中均較高；而農商行雖然不良率下降了10bp，但關注類貸款占比卻上升了16bp，整體不良+關注有所抬頭。 ... 2、不良認定趨嚴，凈生成率下降 19年上市銀行逾期90天剪刀差為73.78％，較18年末下降8.17個百分點，已披露的銀行中最高的剪刀差也僅為88.66％，全部達標「剪刀差低於100％」的監管要求，不良認定標準趨嚴。 從凈生成率來看，19年上市銀行平均水平為1.17％，較18年末下降14bp，其中大行和農商行，無論是凈成率水平還是下降幅度，均明顯優於股份行和城商行。 在不良認定標準更加嚴格，核銷水平維持穩定的情況下，19年上市銀行不良率紛紛下行，整體資產質量明顯向好。 分銀行類型來看，大行的剪刀差和不良凈生成率顯著領先其他類型銀行，在不良率更低的基礎上，不良認定標準也更嚴格，不良的真實性更高。 ... 3、撥備覆蓋率同比環比均提升 19年末，上市銀行平均撥備覆蓋率達239.32％，同比18年末提升18.89個百分點，環比19Q3提升8.72個百分點；顯著超出監管要求，整體抵抗風險能力進一步加強。20家銀行中，有3家超過300％，有3家在270％到300％之間，存在未來反補利潤空間。 其中，大行和農商行的撥備覆蓋率水平和同比提升幅度要顯著高於股份行和城商行。 ... 二 本周行情回顧 銀行板塊和銀行個股行情 本周銀行板塊下跌1.46％，落後滬深300指數（0.09％）1.55個百分點，沒有獲得相對收益和絕對收益。其中，張家港行（2.12％）、江陰銀行（0.72％）、農業銀行（0.29％）、交通銀行（0.19％）排名靠前，中信銀行（-3.02％）、平安銀行（-4.11％）、常熟銀行（-4.34％）、寧波銀行（-8.00％）排名落後。 ... 各行業漲跌 本周中信行業指數漲跌幅中，農林牧漁（7.53％）、食品飲料（3.53％）、電子元器件（2.22％）、基礎化工（0.65％）排名靠前，計算機（-2.26％）、餐飲旅遊（-3.06％）、通信（-3.43％）、傳媒（-3.56％）排名落後。 ... 每周一股表現 本周我們重點推薦標的：興業銀行，下跌1.35％，落後滬深300指數1.44個百分點，沒有獲得相對收益和絕對收益。我們主要推薦原因： 其一、資產質量優質，不良率等數據僅次於招商銀行，位於行業第2； 其二、資產占比低，同業負債占比高，受LPR下行趨勢影響小； 其三、非標資產大幅壓降，風險顯著降低； 其四、「商行+投行」模式，銀銀平臺建立同業業務優勢，非息收入占比高提升ROE水平。 行業/個股層面的主要變化 行業動態 央行與銀保監會共同制定《金融機構服務鄉村振興考核評估辦法（徵求意見稿）》，對銀行涉農貸款進行定性和定量考核。 銀保監會發布《關於優化銀行業金融機構分支機構變更營業場所事項的通知》，銀行分支機構可以在所在地的市級行政區域內變更營業場所，但不得從鄉鎮遷至市區或縣城，也不得從縣城遷至市區。 國內主要私人銀行的管理金融資產（AUM）簡單加總額已超10萬億元，2019年一年提升了約1.7萬億元。 根據關於今年小微企業金融 「增量擴面，提質降本」有關工作的通知，監管要求銀行著力提高當年新發放小微企業貸款戶數中「首貸戶」占比。 公司動態 工商銀行：與螞蟻金服雙方開啟二維碼互認互掃的合作；推出歐美時段在岸人民幣債券報價服務。 興業銀行：為五國的中國留學生提供90天境外緊急救援服務。無論留學生父母是否為興業銀行的客戶，均可免費申請。 光大銀行：雲繳費中電力繳費服務已實現全國全覆蓋；水費、燃氣覆蓋率達72％和57％；有線電視費與通訊費覆蓋28省，供暖費實現北方供暖區域全覆蓋。 寧波銀行：首家銀行直聯接入全國跨境金融區塊鏈平臺，目前已通過平臺辦理出口融資超5.6億美元，服務企業近460家。 三 市場資金利率和理財子公司理財產品跟蹤 無風險利率市場 3個月國債到期收益率上升2.78個BP至2.6404％；而隔夜、1周、1個月國債到期收益率下降9.72、11.16、4.85個BP至1.4345％、1.6201％、2.2974％。 銀行理財預期益率方面，1個月、1年理財預期收益率上升1.07、13.27個BP至3.8047％、4.1363％；而1周、6個月理財預期收益率下降5.00、1.63個BP至3.5667％、3.98％。 ... 上周沒有新發行的三年期地方政府債券，最近發行利率為2.47％。 ... 四 我們的觀點 中小企業輸血將達3.25萬億 1、商業銀行。再貸款再貼現規模已合計達到1.8萬億，之前專項再貸款3000億，後來5000億再貸款再貼現額度，而今又給中小銀行1萬億再貸款再貼現額度，重點發放中小微企業低息貸款。企業貸款利率低至1.65％，財政貼息1.65％，商業銀行貸款利率3.2％。 2、政策性銀行。政策性銀行有3500億元專項信貸額度，其以優惠利率向民營、中小微企業發放。商業銀行和政策性銀行支持中小微企業的信貸資金合計達2.15萬億。 3、其他融資方式。合計達1.1萬億：小微金融債3000億，應收帳款融資8000億，後者主要是藉助產業鏈金融業務獲得資金支持。 4、合計輸血。為緩解疫情對中小企業衝擊，整體合計的支持資金達到3.25萬億。 5、預計後續仍會有政策支持中小微企業。 簡析再貸款再貼現對信貸及M2的影響 1、再貸款與再貼現？再貸款，即中央銀行對金融機構的貸款；再貼現，中央銀行以轉讓有效票據（一般是銀行承兌匯票）為前提的，向商業銀行提供資金的一種方式。兩者都涉及央行擴表，即將本不存在的貨幣投放於經濟市場。 2、信貸投放與M2口徑？社會融資規模=人民幣貸款+外幣貸款+委託貸款+信託貸款+未貼現銀行承兌匯票+企業債券+非金融企業境內股票+投資性房地產+其他 M2=流通中現金（M0）+金融機構活期存款（M1-M0）+商業銀行的定期存款和儲蓄存款 3、再貼現與再貸款對信貸及m2增速影響？首先，再貼現和再貸款確實有助於「信貸投放」，央行曾表示「人民銀行此次安排增加再貼現額度，明確要求金融機構用於擴大對小微企業的信貸投放，同時採取有效措施，加強再貼現管理。」 4、具體影響機制？統計上，再貼現和再貸款通過商業銀行獲得該項資金後投入「人民幣貸款」，「委託貸款」等項目來影響「社會融資規模」，該兩個項目只統計金融機構對非金融機構的貸款，因此不會直接受到再貸款再貼現影響；兩者增加了中央銀行資產負債表的資產端（如再貸款增加其他存款性公司債權），同樣也增加了負債端的（儲備貨幣）一項，因此，即使商業銀行再貸款，再貼現的資金使用後不再加入貨幣創造而是以紙幣硬幣流通，也至少通過影響M2中「流通中現金」一項增大了M2；若該資金通過借貸成為其他人的資產後，作為商業銀行的定期存款或儲蓄存款再次存入商業銀行，加入貨幣創造，並且通過有存款準備金的多次貸款存款過程進行信用派生，將按照貨幣乘數增大M2的規模。 5、本次影響的定量估計？【再貸款再貼現規模已合計達到1.8萬億】之前專項再貸款3000億（截至3.30已累計發放2000多億），後來5000億小農再貸款再貼現額度（截至3.30已累計發放2000多億），而今又給中小銀行1萬億再貸款再貼現額度（3.31公布），重點發放中小微企業低息貸款；2月份M2相比於1月份增加了7763.93億元，社會融資規模增加了8554億元。由於已累計發放的4000多億再貸款再貼現，即使不考慮貨幣派生，3月份社會融資規模和M2也將在原來的增量基礎上增加4000多億。若按2月份貨幣乘數6.58直接估計m2增量的話，預計3月份將達到2.5萬億左右額外增量。但貨幣派生需要一個過程，預計3月份信貸投放增量在兩者之間。 6、預計3月後，M2增速將回升到9％以上。2月份M2環比增速0.38％，同比增速8.75％；預計已經落實的再貸款再貼現將為3月份M2環比增速貢獻0.20％-1.23％，為3月份M2同比增速貢獻0.21％-1.32％。未來1萬億再貸款再貼現落地後，將進一步提高M2的增速。從而我們預計：從3月開始M2增速將超過9％，這將緩解銀行負債端存款壓力，降低存款成本剛性約束。這也是存款基準利率遲遲未下降的核心原因之一。 H股甘肅銀行單日下跌43％的原因 1、主要原因是營收、凈利潤大幅下降。 2、3月30日晚22：42，甘肅銀行發布2019年度業績，營業收入72.33億元，同比減少18.5％。股東應占利潤為5.09億元，同比減少85.2％。 4月1日，甘肅銀行午後急跌43.48％，收報0.65港元創歷史新低，成交8041.51萬港元，市值65.45億港元。截至收盤，從目前凈賣出席位看，建銀國際凈賣出498.08萬股，為第一大凈賣出席位，買入最多的席位是中銀國際。今日港股跌幅排行，位列第一。 3、甘肅銀行稱，營收下降主要原因為業務結構調整、市場競爭加劇及資金成本上升；凈利潤同比下降主要由於資產質量下遷，計提信用減值損失增加，同時營業收入有一個相對小幅的下降。 4、2019年甘肅銀行營業收入72.33億元，比2018年減少16.39億元，同比減少18.5％； 2019年計提資產減值損失（Impairment losses on assets， net of reversals）43.12億元，比2018年增長23.50億元，同比增長119.73％，； 與之相比，營業費用（Operating expenses）變化較為平穩，2019年營業費用23.57億元，比2018年增長0.86億元，同比增長3.76％。 5、19年下半年，甘肅銀行資產減值損失計提加大，主要的原因是：之前其撥備覆蓋率太低，19年下半年不良快速暴露，拔備計提力度加大。之前，撥備覆蓋率分別為：19年4q 135. 87％；19年2q 129. 6％ ；18年169. 47％。 五 下周需要重點關注動態 行業面： 1、政治局會議內容對股市的影響 2、兩會最新消息 3、疫情全球進展和擔憂對A股的衝擊 4、調整存款基準利率的最新進展 5、全國各省復工情況以及對企業現金流的正面影響 公司面： 1、各家銀行年報披露情況 2、長沙銀行高管增持進展 3、上市銀行受定增新規影響下的定增計劃 六 投資建議 1、滙豐銀行公告19年4Q到2020年3Q不支付股息紅利，滙豐成為市場關注的焦點。 2、全球化經營，滙豐銀行受到疫情衝擊更大。 3、從收益結構角度看營收穩定性，滙豐的護城河相對較低。 4、三大業務板塊均受到衝擊。 5、區位紅利在下降。 6、滙豐銀行成本收入比高，而ROE偏低。 7、投資價值低於國內大行H股。 8、未來國內貨幣政策和財政政策空間更大，國內銀行估值修復空間大。 9、投資建議： 10、風險提示： 本文源自eResearch楊榮團隊
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